Perizia - Aste On Line

Transcript

Dott. Paolo Sabbadin
Via Ungaretti n. 14 - 36031 Dueville (VI) - T. 0444 1788010 - F. 0444 361476
E-mail: [email protected]
Tribunale di Vicenza
Sezione Fallimentare
__________________________________________________________________
INTEGRAZIONE DELLA
PERIZIA DI STIMA DELVALORE
DEI BENI DI PROPRIETA’ DI “ROSSI ENERGIA S.R.L.” IN
FALLIMENTO NONCHE’ DELL’AZIENDA NEL SUO COMPLESSO
con sede legale a Montegaldella (VI) in Via Santa Maria Maddalena, n. 6/B e
sede operativa a Montegaldella (VI) in Via dell’Artigianato, n. 21
__________________________________________________________________
FALLIMENTO n. 120/2011 dichiarato il 25/10/2011 (doc. 0)
GIUDICE DELEGATO: Dott.ssa Paola Cazzola
CURATORE: Dott.ssa Margherita Baldisserotto
PERITO: Dott. Paolo Sabbadin, iscritto all’ordine dei Dottori Commercialisti
ed Esperti Contabili di Vicenza al n. 765/A
__________________________________________________________________
1
PREMESSA
La presente è finalizzata all’integrazione della perizia già agli atti della procedura
resasi necessaria per effetto di un intervenuto supplemento di inventario.
I criteri seguiti ai fini della valutazione dei cespiti successivamente inventariati da
parte della Curatela sono i medesimi di cui alla prima relazione alla quale si rimanda in
quanto sarebbe assolutamente ripetitivo riportarli in questa sede.
Fall.to “Rossi Energia s.r.l.”, perizia di stima dei beni mobili
Pagina 1
2
SVOLGIMENTO DEL LAVORO
I beni oggetto della stima sono quelli di cui alla Tabella n. 1 che segue.
Relativamente a ciascun bene, come fatto anche nella Perizia già depositata, ne è
stato evidenziato il valore sia in ipotesi di liquidazione atomistica dello stesso sia
nell’ipotesi di cessione dell’azienda nel suo complesso.
TABELLA N. 1
Nu
m.
inv.
Descrizione
1
Gruppo elettrogeno Himoinsa, Rossi
Gruppi Elettrogeni da 100 KVA, anno 2008
matr motore 566148, ore lavoro: 9455
6.500,00
Valore di
stima per
vendita
BENI IN
LIQUIDAZ.
4.550,00
6.500,00
4.550,00
10.500,00
7.350,00
Valore di stima
per vendita
azienda in
FUNZIONE
Foto
BENE RIVENDICATO
2
matr motore 568258, ore lavoro: 9363
BENE RIVENDICATO
3
matr motore 274117: ore lavoro: 10.683
BENE RIVENDICATO
Pagina 2
4
Gruppi Elettrogeni da 200 KVA, matr
motore 395253 (non presente al momento
di verifica delle ore di lavoro)
10.500,00
7.350,00
5
Cisterna per gasolio capacità 6000 LT con
vasca di contenimento dimensioni cm
201x325, matr. Assente
750,00
525,00
6
Cisterna per gasolio capacità 9000 LT
matricola N 1805 con vasca di
contenimento dimensioni cm 230x400,
matr. 1805
1.400,00
980,00
7
matr. 3753
1.400,00
980,00
Pagina 3
1.400,00
980,00
490,00
245,00
Torre faro da 400 watt "Apolo 9000"
5.700,00
3.990,00
11
Gruppi Elettrogeni da 140KVA, matr
motore MT23861, ore di lavoro: 6017
9.500,00
6.650,00
12
Gruppi Elettrogeni da 140KVA matr
9.500,00
6.650,00
8
matr. 5832
9
Box contenitore per generatore dimensioni
cm. 160 x 410 privo di generatore
all'interno
10
Pagina 4
300,00
100,00
50,00
25,00
11.000,00
7.700,00
motore MS20896, ore di lavoro: 8547
13.500,00
9.450,00
15.500,00
10.850,00
13
Gruppi Elettrogeni da 300 KVA da
rottamare peso circa 25 qli.
14
Cisterna per gasolio capacità 3000 LT fuori
uso
15
16
BENE RIVENDICATO
17
Pagina 5
18
33.000,00
23.100,00
19
36.500,00
25.550,00
20
Spazzatrice MP mod. MAX 73 BT matr
2381
1.700,00
1.000,00
21
Lavapavimenti Comac "MEDIA22"
2.800,00
1.500,00
22
Scala alluminio 7 scalini
35,00
20,00
Pagina 6
23
Carrello elevatore Clark da 100 q.li senza
libretto
3.500,00
1.900,00
24
Cisterna capacità 3000 litri fuori uso
100,00
50,00
25
Alternatore "mecc Alte" matr 1341725, da
riparare
100,00
50,00
26
Kit per saldatura ditta Fro S.p.a. modello
FLAMKIT SUPER
310,00
200,00
27
Cassettiera portattrezzi Usag 512
conmpleto di chiavi Mod Bliz
500,00
350,00
Pagina 7
28
Banco di prova artigianale con quadro
elettrico Prog 2005
500,00
250,00
29
Lavasciuga Comac S.r.p. modello Vispa 35
b
900,00
630,00
30
Bacino di contenimento per i collaudi dei
gruppi dimensioni cm 700x400 h 44
1.000,00
500,00
31
Idropulitrice Comet Mercury Sailor mod
110-8 matr. 32751949 anno 2002
200,00
100,00
32
Compressore cm 130 x 44 privo di
marcatura CE
300,00
175,00
Pagina 8
33
Bidone aspiratutto Grizzly super Penta
matr 1082, 1700 watt
350,00
175,00
34
Cisterna raccolta oli usati marca: Plastic
Proget European S.r.l. mod. Ecoil New Dep
capacità 500 lt altezza cm 130 diametro cm
100
400,00
200,00
35
Banco da lavoro dimensioni cm 200x68 h
87 con set chiavi inglesi, morsa, due
cassetti e griglia a muro.
500,00
300,00
36
N. 2 caricabatterie Rapid 480 Healvy + 1
caricabatterie Junior 15/150
250,00
150,00
37
N. 5 carrelli portacavo con cavo elettrico
100,00
60,00
Pagina 9
38
N. 4 batterie da 12 wolt, 160 Ah, 1100 A
En
200,00
100,00
39
Carrello porta-fusti da 200 lt con pompa
manuale
150,00
100,00
40
Scala a muro in alluminio 10 gradini
50,00
30,00
41
Cisterna capacità 3000 litri matricola 5108
con vasca di conenimento dimensioni cm
201x325
875,00
600,00
42
Cisterna capacità 3000 litri matricola 6151
con vasca di conenimento dimensioni cm
201x325
875,00
600,00
43
Carroponte Omis portata 6,3 T
14.000,00
7.000,00
BENE RIVENDICATO
Pagina 10
44
N. 2 armadi con quadri elettrici da 300 kwa
e 450 kwa di intervento automatico mod
A2000 ; n. 1 armadio vuoto per quadri
elettrici
1.750,00
1.200,00
45
N. 2 filtri aria nuovi AF matr 26207 mod
Flett Gard ; n. 1 filtro aria "Air Filter" mod
A8577;
150,00
50,00
46
N. 4 pneumatici con cerchione per
autovettura Audi A4 All road (uno è dentro
l'autovettura come ruota di scorta)
400,00
200,00
47
Scala in ferro a muro
750,00
200,00
Pagina 11
48
Furgone Iveco Daily 3510, targa
VI853369, anno 1987, cilindrata 2445,
alimentazine: gasolio; Km 240.504,
allestimento con sponde
750,00
525,00
49
Autovettura Fiat Multipla, targa
BE434XW, anno 1999, cilindrata: 1910,
alimentazione: gasolio, Kw: 77,00, Km:
397.438
750,00
500,00
50
Autovettura Fiat Panda, targa CK081WW,
anno 2004, cilindrata. 1108,
alimentazione: gasolio, da rottamare
300,00
210,00
51
Autovettura Minicooper, targata
DD412KC, anno 2006, cilindrata: 1598,
alimentazione: benzina, Kw. 125,00, Km.:
126.672
6.500,00
4.500,00
52
Autovettura Audi A6 avant, targata
CG736FCl, anno 2003, cilindrata: 2496,
175.304
Autovettura Audi A6 allroad, targata
DL516ZA, anno 2007, cilindrata 2967,
126.628, incidentata
5.000,00
3.500,00
8.000,00
6.000,00
53
Pagina 12
4.000,00
2.800,00
50,00
20,00
Gruppi Elettrogeni da 135 KVA, anno
2008, matr motore 269991, ore di lavoro:
3894
7.500,00
5.000,00
Fotocopiatrice Brother MFC 9840 CDW
600,00
375,00
54
Gruppi Elettrogeni da 30 KVA, anno 2008,
matr motore 55942 mt34719, ore di lavoro:
4389
55
N. 2 scaffali in plastica colore nero
56
57
Pagina 13
58
Poltrona in pelle nera direzionale a 5 razze
con braccioli
125,00
65,00
59
Tavolo ufficio in legno dimensioni cm 210
x 95 h 75 colore ciliegio
150,00
70,00
60
Cassettiera ufficio 4 cassetti in legno colore
ciliegio
75,00
40,00
61
Tavolo portacomputer cm 124 x 63 h 75
colore grigio
60,00
35,00
62
Mobile ufficio legno colore ciliegio a 6
ante in legno + 2 ante vetro dimensioni cm
186 x 44 h 210
350,00
175,00
63
N. 2 Mobili ufficio in legno color ciliegio
cm 190 X 44 H 73
300,00
155,00
Pagina 14
64
Poltrona direzionale in pelle con braccioli e
razze in legno
180,00
100,00
65
2 Sedie attesa in tessuto nero e schienale in
plastica tubolare
45,00
25,00
66
Computer Assemblato processore Asus con
monitor Acer x193W, con tastiera e mouse
Logitec
200,00
125,00
67
Stampante Canon IP4500X
90,00
65,00
68
Gruppo di continuità APS Back-Ups cs350
70,00
40,00
Pagina 15
69
Stampante HP x foto mod Photo star
D7360
90,00
60,00
70
n. 2 Calcolatrice Olivetti Logos 812
120,00
80,00
71
n. 2 Telefoni Video + n. 1 Telefono
Cordless BlueShark
120,00
50,00
72
n. 2 Lampade da tavolo con braccio
snodato
70,00
35,00
73
Tavolo circolare con piano in vetro e
struttura in bambù diametro cm 124 altezza
cm 72
100,00
60,00
Pagina 16
74
N. 4 sedie attesa in pelle color rosso con
braccioli e 4 gambe
160,00
80,00
75
Mobile ufficio colore marrone con due ante
dimensioni cm 96 x 60 h 73
100,00
50,00
76
Mobile ufficio legno colore ciliegio
dimensioni cm 276 x 440 h 210 con 10
ante in legno e 2 ante in vetro
Fotocopiatrice toshiba e- studio 167
490,00
350,00
590,00
400,00
Mobile portastampante con 2 annte
dimensioni cm 83 x 58 colore bianco con
un ripiano
140,00
90,00
77
78
Pagina 17
n. 1 Scrivania ufficio legno color ciliegio
dimensioni 219 x 97 h 75 + n. 1 Mobile
ufficio colore grigio dimesioni cm 206 x
65 h 75
Telefono fax Brother 2820
290,00
165,00
120,00
75,00
81
2 Attaccapanni colore nero con appendini
in plastica
60,00
30,00
82
Tester Zeca, ref. 447, voltmetro e
amperometro
200,00
125,00
79
80
Pagina 18
83
Mobile ufficio dimensioni cm 142 x 48
altezza 104 a due ante e 4 cassetti
120,00
60,00
84
Tavolino portacomputer colore marrone
dimensioni cm 120 x 50 h 70
70,00
35,00
85
Mobile ufficio dimensioni cm. 235 x 50 h
200 con 4 ante n legno + 4 ante in vetro + 4
cassetti e due ripiani a giorno
Computer Acer Aspire + Monitor Samsung
Sync Master 2033 + tastiera e mouse
200,00
100,00
225,00
125,00
86
87
Cassettiera ufficio 3 cassetti con ruote
65,00
35,00
88
N. 2 potrone attesa + tavolino in pelle rossa
e braccioli
90,00
50,00
89
Tavolino legno dimensioni cm 65 x 65 h 45
30,00
18,00
Pagina 19
4 CRITERI E METODI DI VALUTAZIONE
4.1. Premessa
La presente sezione è dedicata ai criteri di valutazione più diffusamente applicati in
sede di valutazione d’azienda. Ritenendo necessario fornire alcune argomentazioni
di natura teorica ed operativa relativamente al criterio prescelto in questa perizia
valutativa, l’obiettivo che ci si pone è, in particolare, quello di descrivere in
estrema sintesi gli approcci valutativi in uso, discutendo successivamente le
problematiche connesse al caso specifico oggetto di stima.
Come è noto in letteratura1, i metodi valutativi d’azienda possono in generale
basarsi sull’analisi dei seguenti elementi:
1. il patrimonio;
2. i flussi di risultato;
3. l’economic profit;
4. opzioni reali;
5. le grandezze economiche e finanziarie di soggetti appartenenti al medesimo
settore di attività.
Per ciascuno dei criteri indicati nei punti da 1 a 4 corrispondono vari metodi
1 Si veda, su tutti, Guatri L., Bini M., Nuovo trattato sulla valutazione delle aziende, Università Bocconi
Editore, Milano, 2005.
Pagina 20
valutativi di cui si tratterà nel prosieguo.
In una visione integrata, gli approcci che ruotano intorno ai suddetti elementi
costituiscono lo schema di analisi cui fare riferimento nel processo valutativo del
capitale economico aziendale.
Nei successivi paragrafi saranno richiamati i dettagli di base connessi a ciascuna
delle alternative indicate.
4.2.I metodi valutativi: richiami metodologici
4.2.1. L’approccio patrimoniale
L’approccio si sostanzia nella stima dei singoli elementi del patrimonio aziendale
che concorrono a determinare il capitale investito della società. Il metodo prevede,
innanzitutto, l’individuazione dei singoli asset da considerare nel processo di
stima. Invero, l’attività valutativa può considerare:
a. i soli valori iscritti in bilancio (metodo patrimoniale semplice), ovvero
b. estendersi anche tutti gli altri elementi attribuibili a beni immateriali
(intangibles), che, sebbene non direttamente espressi nel sistema dei valori di
bilancio, sono ciononostante ritenuti parte integrante del patrimonio aziendale e in
quanto tali oggetto di esplicita stima (metodo patrimoniale complesso)2
Relativamente alla attività valutativa in senso stretto, il metodo si prefigge
l’obiettivo di rappresentare gli elementi attivi e passivi del patrimonio “a valori
correnti”.
Formalmente, l’applicazione del metodo in esame è esprimibile secondo la
2 Si distingue, in proposito, tra beni immateriali iscritti in bilancio (marchi, brevetti, ecc.) dotati di valore di mercato (metodi patrimoniali complessi di I grado), e beni immateriali
non iscritti in bilancio che possono essere oggetto di autonomo trasferimento (rete di vendita, personale) dotati anch’essi di un valore di mercato (metodi patrimoniali complessi di II
grado).
Pagina 21
seguente relazione:
V = PNR = PNC + A+ P
con V ad indicare il valore dell’azienda, PNR il patrimonio netto rettificato, PNC il
patrimonio netto contabile, le plus(minus)valenze derivanti dalla revisione degli
elementi attivi e le plus(minus)valenze derivanti dalla revisione degli elementi
passivi.
4.3.2. L’approccio basato sui flussi di risultato
L’approccio si fonda sulla logica secondo cui il valore atteso dei rendimenti futuri
che l’azienda sarà in grado di generare esprime il valore economico del capitale. E’
evidente quindi la differenza di metodo che intercorre tra questa alternativa e
quella precedente. Se infatti il patrimonio netto rettificato fornisce una visione
statica del capitale economico, la prospettiva di analisi assunta dall’approccio
basato sui flussi fornisce una visione dinamica di tale grandezza. Invero, si dà una
minore importanza ai risultati conseguiti in passato, concentrando l’attenzione
sulla capacità dell’azienda nel produrre, (i) flussi di cassa ovvero (ii) flussi di
reddito. Nel primo caso si parla di metodo finanziario, mentre nel secondo di
metodo reddituale.
4.3.2.1. Metodo finanziario
Il processo valutativo porta alla determinazione del valore attualizzato dei flussi,
che sarà disponibile per gli azionisti. Più specificamente, fissato un orizzonte
temporale entro cui si prevede saranno collocati i flussi futuri, rappresentati dai
flussi di cassa operativi e dall’eventuale valore residuo esistente a fine periodo
(valore atteso dei flussi che saranno generati oltre l’orizzonte temporale di
Pagina 22
riferimento), si dovrà procedere alla determinazione della differenza tra il valore
atteso dei flussi monetari, scontati ad un tasso espressivo del costo medio
ponderato del capitale totale (determinato in funzione dei tassi di remunerazione da
corrispondere agli azionisti e ai finanziatori esterni), e i debiti finanziari onerosi
derivabili dalle risultanze iscritte in bilancio.
In formule,
dove FC indica il flusso di cassa operativo stimato all’epoca t, D i debiti finanziari
onerosi ed infine WACC (Weighted Average Cost of Capital) il costo medio
ponderato del capitale totale.
Laddove si introduca l’ipotesi di un orizzonte temporale infinitamente esteso, la
formula è riconducibile a quella di una rendita perpetua con tasso WACC, ovvero:
4.3.2.2. Metodo reddituale
In questo caso, il valore dell’azienda viene fatto dipendere dalla capacità della
medesima di generare redditi futuri. Analogamente al metodo finanziario, il
processo valutativo fa perno sulla attualizzazione di grandezze stimate mediante un
appropriato tasso di sconto. Tuttavia, rispetto alla tecnica precedente sussistono
alcune importanti differenze.
q Le grandezze oggetto di attualizzazione sono rappresentate dai redditi netti
conseguibili durante l’orizzonte temporale con eventuale valore residuo o valore a
regime stimato in ipotesi di rendita perpetua.
q La quantificazione dei redditi netti prevede una procedura cosiddetta di
“normalizzazione”, attraverso la quale si provvede a rimuovere i condizionamenti
Pagina 23
indotti dalle componenti straordinarie e da quelle estranee alla gestione corrente e
in genere da tutte le politiche di bilancio che in varia misura potrebbero distorcere
la stima del reddito effettivamente conseguibile in futuro.
q Poiché le grandezze esaminate si riferiscono a flussi di reddito netto è evidente
che la prospettiva di analisi è quella dei soli azionisti e non anche di quella dei
finanziatori esterni. Per tale ragione, il tasso di attualizzazione da utilizzare quale
fattore di sconto dei flussi stimati deve essere rappresentativo del solo costo del
capitale proprio. Di contro, si ricorderà che nel metodo finanziario il tasso di
sconto deriva dalla media ponderata della remunerazione riconosciuta agli azionisti
e di quella riconosciuta ai finanziatori esterni.
q La logica valutativa fa riferimento a flussi di reddito che sono già al netto della
posizione debitoria, sicché il valore dell’azienda deriva dalla somma del valore
attuale di tali flussi con l’eventuale valore residuo. Non è necessario quindi fare
riferimento ai debiti onerosi per sottrarli dal valore attuale dei flussi, come avviene
invece nel metodo finanziario.
Matematicamente, la stima del valore d’azienda V è formalizzabile come:
in cui R rappresenta il reddito netto per il tempo t e k il tasso di remunerazione
previsto per gli azionisti. Analogamente alle considerazioni svolte in merito
all’ipotesi di orizzonte temporale infinito, la formula si riduce in questo caso a:
4.3.3. L’approccio basato sull’economic profit
La logica di fondo di questo approccio si basa sulla considerazione che il valore
del capitale economico è determinato dalla somma di due fattori: (i) il valore delle
Pagina 24
attività aziendali in essere; (ii) il valore dei redditi eccedenti il rendimento atteso
delle medesime. Gli approcci più diffusi nella pratica operativa riconducibili a
questa categoria sono i seguenti:
1. il metodo misto con evidenziazione dell’avviamento;
2. il metodo dell’Economic Value Added (EVA);
4.3.3.1. Il metodo misto
Il metodo misto correla il valore d’impresa sia al valore “effettivo” del suo
patrimonio, sia alla capacità di generare flussi futuri. L’approccio utilizza quindi
contemporaneamente il metodo patrimoniale (semplice o complesso) e il metodo
basato sui flussi di risultato (finanziario o reddituale).
La soluzione più diffusa in ambito operativo - professionale è quella del metodo
misto patrimoniale - reddituale, secondo il quale il valore dell’azienda si ottiene
sommando due elementi:
q il patrimonio netto rettificato, da denotarsi con PNR;
q il sovra-reddito attualizzato, che quantifica l’avviamento ovvero la capacità
dell’impresa di generare un redditività in eccesso rispetto al rendimento normale di
settore.
In formule:
dove i esprime in tasso di rendimento medio di settore, il tasso di attualizzazione
del sovra-reddito (generalmente si ha i’>i in considerazione del fatto che riflette
una maggiore rischiosità rispetto al settore, ovvero il rischio che il sovra-reddito
possa non ripetersi nel tempo), mentre costituisce la stima autonoma
Pagina 25
dell’avviamento. Quando tale ultimo fattore è positivo, l’azienda è in grado di
generare un sovra-reddito e si parla di goodwill o avviamento positivo. Se invece il
valore risulta negativo, si parla di avviamento negativo o badwill.
In ipotesi di capitalizzazione illimitata del reddito medio, il valore da attribuire
all’avviamento deve determinarsi per il tramite di una rendita perpetua e la
formulazione precedente si riesprime come segue:
4.3.3.2. Il metodo EVA
Il metodo EVA applicato nella valutazione del capitale economico si sostanzia
nella stima della capacità prospettica del management di creare valore in via
durevole e stabile. Secondo questo approccio, il valore del capitale economico si
determina sommando al capitale investito rettificato il valore attuale degli EVA al
netto del debito finanziario oneroso. Pertanto, il metodo richiede in via preliminare
che si disponga di una stima analitica del capitale effettivamente investito
nell’azienda (definito come capitale investito rettificato o semplicemente CIR) e
del reddito operativo disponibile (definito come net operating profit after tax o
NOPAT). Si ricorda, infatti, che l’EVA si ottiene sottraendo al NOPAT la
remunerazione attesa dai finanziatori e parametrata alle risorse complessivamente
apportate, data da (WACCXCIR). In sintesi, EVA = NOPAT – (WACCXCIR).
In una prospettiva di analisi in cui l’orizzonte temporale si estende per un certo
numero di anni, la logica sarà perciò quella di determinare la ricchezza
complessivamente prodotta sommandola al capitale investito rettificato al netto dei
debiti onerosi. Analiticamente,
Pagina 26
ovvero, in ipotesi di capitalizzazione infinita,
4.3.4. Il metodo delle opzioni reali
Il metodo delle opzioni reali delinea un percorso valutativo particolarmente
efficace nei contesti aziendali caratterizzati da elevata complessità ed incertezza.
Tale approccio è tipicamente adottato in settori caratterizzati da una elevata
intensità di ricerca e sviluppo, da una prevalenza di investimenti in
immobilizzazioni immateriali e, più in generale, in contesti caratterizzati una
significativa incertezza circa la dinamica dei flussi futuri. In dettaglio, il metodo
delle opzioni reali si basa sull’assunto che il valore d’impresa possa essere
finanziariamente equivalente al valore di una opzione di acquisto (call), in cui il
valore sottostante è rappresentato dal capitale investito, mentre il prezzo di
acquisto è dato dal debito iscritto in bilancio. In questi termini, il valore da
attribuire all’azienda si ottiene calcolando la differenza attualizzata tra capitale
investito e debito, ponderandola per la probabilità che al termine dell’orizzonte
temporale di riferimento tale differenza (pay-off) sia positiva3. Per quanto sopra
indicato, nonostante l’interesse per un approccio valutativo come quello fatto
proprio dal metodo delle opzioni reali che trova un supporto teorico nelle analisi
della scuola di Merton e altri, va rilevato che nel caso di specie ci si trova di fronte
a un’azienda oggetto di valutazione per il quale i caratteri specifici del caso sono
3 In questa prospettiva di analisi, a scadenza il valore d’azienda assume il valore massimo tra il valore nullo (nell’ipotesi in cui il capitale investito sia integralmente utilizzato per
saldare i debiti pregressi) e la differenza tra il capitale investito e l’ammontare totale dei debiti. Il metodo delle opzioni reali si propone di attribuire un valore attuale all’azienda
considerando sia l’orizzonte temporale di riferimento, sia la probabilità che a scadenza il pay-off dell’opzione implicita sia positivo.
Pagina 27
del tutto particolari, così che l’applicazione di detto metodo non può portare a
risultati significativi.
4.3.5. L’approccio basato su dati comparativi
L’approccio è di natura prevalentemente empirica, poiché la stima del valore del
capitale economico si determina per analogia rispetto al valore di attività simili
oggetto di negoziazione sui mercati. Più specificamente, si può fare riferimento a:
1. metodi di Borsa, che consistono nel riconoscere all’azienda un valore pari a
quello attribuito dal mercato borsistico (criterio applicabile evidentemente al solo
caso di società quotate);
2. metodi delle transazioni comparabili, che consistono nel riconoscere all’azienda
un valore pari al prezzo medio connesso a operazioni fuori mercato aventi ad
oggetto aziende similari;
3. metodi dei multipli di mercato, attraverso cui il valore d’impresa viene
determinato attraverso multipli di alcune caratteristiche quantità aziendali espressi
dal mercato e riferiti a società quotate ed operanti nel medesimo settore di
riferimento (ad esempio il rapporto tra il valore d’impresa e il margine operativo
lordo, EV/EBITDA, o il rapporto tra il prezzo di mercato e l’utile per azione,
price/earning).
5 LA VALUTAZIONE DELL’AZIENDA NEL SUO COMPLESSO
5.1.
L’azienda oggetto di valutazione.
Rossi Energia, di cui figura di spicco è il sig. XXXXXXX, è una Società di
noleggio e vendita Gruppi Elettrogeni insonorizzati con sede Legale a
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Montegaldella in Via Maddalena, 6/B e sede operativa nella stesso comune in Via
dell’Artigianato n. 21.
Fu costituita il 07/09/1976 con il nome di Rossi Trading S.r.l. avendo ad oggetto
l’attività di “commercio all’ingrosso di articoli di vestiario, tessili, calzature,
mobili, elettrodomestici, materiale elettrico, macchine ed attrezzi per l’agricoltura,
industria, coloranti e, vernici e art. inerenti bigiotteria, materiali per l’edilizia,
materiale idro-termo-sanitario, articoli in gomma e materie plastiche, prodotti
chimici industriali”. In data 27/09/1979 fu messa volontariamente in liquidazione
che fu revocata in data 03/02/1997 modificando l’oggetto sociale che diventava
quello di “costruzione, riparazione, assistenza e noleggio di macchinari, impianti
ed attrezzature meccaniche, elettriche ed elettroniche, nonché l’attività di importexport di prodotti finiti e materie prime”. In data 02/09/2004 l’oggetto sociale fu
nuovamente modificato nel seguente: “A) La costruzione ed il commercio dio
attrezzatura e macchinari per l’industria, il commercio e l’artigianato, autovicoli
industriali, autobus, autovetture, motocarri, moto, cicli, muletti, veicoli in genere,
macchine operatrici e per movimento terra, parti di ricambio e relativi accessori,
nonché tutti i prodotti relativi alla loro manutenzione, articoli tecnici per tutti gli
usi e articoli d’hobbistica e fai da te; B) il noleggio, la locazione e ogni altro
servizio inerente e conseguente ai mezzi e attrezzature sopra elencati; C)
l’esercizio dell’attività di officina meccanica, elettrauto e carrozzeria; D) il
trasporto di merci, autoveicoli/automezzi, plichi e corrispondenza per conto
proprio e per conto terzi; E) l’assunzione di rappresentanze e/o di agenzie per
conto di terzi, anche con deposito con riferimento ai prodotti ed alle merci di cui
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al presente oggetto sociale; F) l’importazione e l’esportazione dei prodotti e dele
merci di cui al presente oggetto sociale.” (cfr. all. n. 9).
I prodotti trattati hanno marchio Himoinsa Italia S.r.l. Rossi Gruppi Elettrogeni.
Infatti la Himoinsa, società spagnola di rilevanti dimensioni, nel
Il core business dell’attività è rappresentato dal noleggio di Gruppi Elettrogeni.
L’azienda oggetto di valutazione è composta dai seguenti beni materiali e
immateriali:
•
Immobilizzazioni materiali costituite in gran parte da gruppi elettrogeni e da
cisterne per il contenimento del carburante, mobili, arredi e macchine d’ufficio,
automezzi e attrezzatura varia di officina;
•
Marchio non registrato;
•
Avviamento.
Si ritiene che l’avviamento possa essere fatto risalire fondamentalmente alla
notorietà del nome Rossi nel settore dei Gruppi Elettrogeni. Una notorietà che
peraltro è ancora legata alla precedente attività di produzione dei gruppi più che a
quella di noleggio degli stessi. Infatti quella che potrebbe sembrare una peculiarità
dell’azienda e cioè la reperibilità 24 h è un servizio che viene offerto anche da altre
imprese del settore. Peraltro ai fini della presente, tale reperibilità 24 h non ha
rilevanza in quanto ci stiamo occupando di un’azienda fallita per la quale tale
servizio dovrebbe eventualmente essere ricostituito dall’eventuale acquirente con
proprio personale.
Altro valore immateriale interessante per un potenziale acquirente potrebbe essere
il recupero dei contratti in essere. Si deve notare che alcuni gruppi elettrogeni si
Pagina 30
trovano infatti ancora presso gli utilizzatori e producono fatturato a favore della
procedura.
Si precisa che la valutazione dell’azienda della Rossi Energia S.r.l. in fallimento
viene redatta in funzione dell’acquisizione della stessa da parte di un’impresa già
operante o che intenda operare nel medesimo settore di attività in quanto gran parte
dei macchinari sono strettamente funzionali all’attività svolta dalla fallita.
5.2. Il metodo adottato
Il metodo che deve essere adottato nella fattispecie non può che essere il metodo
patrimoniale complesso con stima autonoma dell’avviamento.
Tale metodo di valutazione si basa sul seguente procedimento: in primo luogo si
considereranno i componenti dell’attivo apportando agli stessi le opportune
variazioni con l’intento di ricondurre il loro valore a quello effettivamente
ottenibile dal mercato; si attribuirà inoltre valore a quegli eventuali elementi
immateriali (intangibles) iscritti nella situazione contabile e successivamente si
procederà alla stima dell’avviamento secondo il procedimento di valutazione dei
sovra redditi potenzialmente ottenibili dal ramo d’azienda.
Ciò pur essendo particolarmente aleatorio parlare di sovra redditi o di flussi attesi
nel caso di azienda fallita.
Deve però essere specificato che un avviamento per la società oggetto di stima
esiste ed è riferito come dettagliato nel paragrafo relativo alla descrizione
dell’azienda oggetto di cessione: dalla notorietà del nome, dalla clientela acquisita
negli anni di attività ed ancora in qualche modo legata alla società.
L’incarico assegnato dalla procedura fallimentare non comprende la stima delle
Pagina 31
poste creditorie e delle passività, essendo i crediti oggetto di valutazione autonoma
ed inseriti nell’ambito del processo di recupero avviato dalla procedura
fallimentare e le passività oggetto di ammissione al passivo del fallimento secondo
la disciplina dettata dalla Legge Fallimentare.
Si specifica perciò che non sono oggetto di cessione tutte le poste creditorie e
debitorie della Rossi Energia S.r.l..
5.3. La documentazione contabile di riferimento
Al sottoscritto è stata fornita l’allegata situazione patrimoniale ed economica al
30/09/2011 (doc. 4), data di poco antecedente alla dichiarazione di fallimento, i
bilanci degli anni precedenti (doc. 5, 6, 7, 8) e il libro cespiti ammortizzabili (doc.
3). Tali documenti, assieme all’inventario fallimentare, sono stati utilizzati per la
stima del valore dell’azienda.
Si è ritenuto necessario acquisire anche i seguenti bilanci:
•
Bilancio al 31/12/1995 (doc. 11),
•
Bilancio al 31/12/1997 (doc. 12),
•
Bilancio al 31/12/1999 (doc. 13),
•
Bilancio al 31/12/2001 (doc. 14),
•
Bilancio al 31/12/2003 (doc. 15),
•
Bilancio al 31/12/2004 (doc. 16);
•
Bilancio al 31/12/2005 (doc. 17);
•
Bilancio al 31/12/2006 (doc. 18).
Al fine della valutazione oggetto della presente, come sopra riferito, le poste
oggetto di valutazione sono:
Pagina 32
Le immobilizzazioni immateriali;
Le immobilizzazioni materiali;
L’avviamento.
5.4.
La valutazione delle immobilizzazioni immateriali
Nel dettaglio le immobilizzazioni immateriali per le quali ha senso una valutazione analitica
sono così composte:
5.4.1.Costi di ricerca sviluppo e pubblicità
Tale voce è valorizzata nel bilancio al 31/12/2010 € 101.547. La voce contiene in
realtà esclusivamente costi di pubblicità capitalizzati.
La società non ha registrato il marchio aziendale.
Ciononostante si propone in allegato doc. 10 la rappresentazione grafica del
marchio con il quale è conosciuta nel mercato dei Gruppi Elettrogeni.
Il progredire della diffusione commerciale dei prodotti della Rossi Energia S.r.l. ha
garantito grande rilevanza al ruolo dei marchi che esprimono un potenziale
generativo di fiducia nei confronti dei consumatori.
La conoscenza del marchio può essere definita sia in termini di notorietà ovvero di
presenza della marca nella memoria dei consumatori che in termine di immagine
ossia di quell’insieme di valenze che il consumatore attribuisce alla marca stessa.
La dottrina e la prassi professionale hanno individuato differenti metodi di
valutazione dei marchi. Tra di essi si citano i seguenti:
- I metodi fondati sui costi che tendono ad individuare il valore dei marchi sulla
base dei costi sostenuti per crearli e sostenerli. Il metodo del costo storico
aggiornato che esprime a valori correnti i costi sostenuti per creare il marchio ed il
Pagina 33
costo di ricostruzione, ovvero a che costi dovrebbe far fronte la società per
ricostruire i marchi;
- I metodi reddituali e finanziari che si basano sui flussi reddituali o finanziari
derivanti dall’utilizzazione dei marchi e/o sui flussi di perdite future attese nel caso
di privazione della possibilità di utilizzo dei marchi stessi;
- Il criterio dei valori di mercato, in termine di prezzi per acquisire beni simili o in
termine di royalties corrisposte per la cessione del diritto di utilizzazione dei
marchi a terzi.
I metodi ora citati si riferiscono ad ipotesi di cessione separata del marchio come
bene oggetto di autonoma valutazione.
Ora, nel caso oggetto della presente stima, la procedura fallimentare procederà alla
cessione dell’azienda comprensiva del marchio di cui essa si serve. Ciò comporta
che il prezzo di cessione rileverà il valore dei marchi non come cedibile in quanto
bene autonomamente soggetto a valutazione, ma come componente dell’attivo
aziendale.
Questo procedimento fa sì che il valore del marchio sia strettamente legato alle
variabili di ordine produttivo ed organizzativo della struttura aziendale acquirente.
Sulla base delle considerazioni sopra citate ed in un ottica prudenziale la
valutazione del marchio usato dalla Rossi Energia S.r.l. viene svolta secondo il
metodo del costo storico aggiornato a valore corrente.
Nel caso di specie il costo storico che viene considerato non è tanto quello di
creazione del marchio (di cui non si dispone del costo), né quello della
registrazione e mantenimento dello stesso (in quanto non si tratta di marchio
Pagina 34
registrato) bensì il costo di pubblicità che ha contribuito a diffonderne la
conoscenza presso i potenziali clienti.
Si considerano a tale proposito i costi di pubblicità sostenuti nel corso del tempo e
l’anno di sostenimento degli stessi.
Si fa notare che l’ammontare dei costi di pubblicità di competenza è disponibile
solo a partire dall’anno 2002.
Relativamente all’anno 2010 sono stati evidenziati i costi capitalizzati in quando è
l’ultimo anno relativamente al quale sono state registrate le scritture di
assestamento.
Si procederà poi tenendo conto del processo di attualizzazione del costo storico
utilizzando i fattori di cui al doc. 19.
anno
costi da conto
economico
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
11.798,00
12.146,00
13.257,00
18.895,00
29.906,00
55.535,00
9.270,00
33.911,00
76.917,00
8.692,94
costi
capitalizzati
101.547,00
-
costi complessivi
indici di
attualizzazione
11.798,00
12.146,00
13.257,00
18.895,00
29.906,00
55.535,00
9.270,00
33.911,00
178.464,00
8.692,94
1,196
1,167
1,145
1,125
1,103
1,085
1,051
1,043
1,027
0
totale
costo storico
attualizzato
14.110,41
14.174,38
15.179,27
21.256,88
32.986,32
60.255,48
9.742,77
35.369,17
183.282,53
386.357,19
Sulla base di tale analisi emerge che l’ammontare rivalutato dei costi di pubblicità
sostenuti dalla Rossi Energia S.r.l. in fallimento nel periodo 2002-2011 ammonta
ad € 386.357,19.
Il sottoscritto ha verificato che il 90% delle spese sostenute sono spese di esercizio
e cioè spese relative alla inserzione dell’azienda negli elenchi delle pagine gialle e
Pagina 35
pertanto costi che non contribuiscono ad accrescere l’immagine dell’azienda e
pertanto non valorizzabili ai fini della cessione della stessa. Infatti, le spese relative
all’inserzione del nome negli elenchi delle pagine gialle hanno valenza per
permettere all’impresa di essere vista da chi cerca un certo servizio però tale
pubblicità non ha la funzione di rafforzare la conoscenza del nome presso il
pubblico o di incrementarne il prestigio o la fiducia dei potenziale clienti. Inoltre
nel momento in cui la società non rinnova l’abbonamento il nome scompare
completamente dagli elenchi.
Ai fini della presente stima pare opportuno applicare una svalutazione determinata
nella misura del 90% anche per tenere in opportuna considerazione il fatto che
nella successiva valutazione dell’avviamento viene gioco forza ricompreso il peso
dei marchi sulla capacità di vendita del prodotto.
Si ritiene perciò di valutare il marchio della Rossi Energia S.r.l. in fallimento €
38.635,72.
5.5.
La valutazione delle immobilizzazioni materiali
Già in precedenza sono stati analizzati dettagliatamente i beni di cui trattasi ai fini
della valutazione degli stessi in modo atomistico.
Ora dobbiamo procedere ad una rivalutazione degli stessi beni considerandoli
come un insieme unitario organizzato al fine di svolgere l’attività di noleggio di
gruppi elettrogeni.
Il maggior valore attribuito in tal caso ai beni presuppone che gli stessi restino
sostanzialmente dove sono e che l’acquirente subentri nella gestione dell’azienda
avviata utilizzando tali beni per produrre reddito.
Pagina 36
In tal caso il ragionamento che si segue non è più basato esclusivamente su quello
che è il valore del bene nel mercato dell’usato all’ingrosso bensì sull’utilità che lo
stesso può portare all’azienda.
In altre parole mentre per la valutazione dei beni nella prospettiva della
liquidazione si esprime il prezzo minimo in base al quale porre in beni sul mercato,
nel caso della valutazione degli stessi nella prospettiva della continuazione
dell’attività si identifica il valore che si ritiene un possibile acquirente sarebbe
disposto a spendere per disporre dell’azienda nel suo complesso nello stato di fatto
in cui si trova cioè pronta a produrre ricavi.
Per quanto riguarda la valorizzazione si rimanda alla tabella n. 1 che precede.
Nella prospettiva della continuità della gestione i beni mobili sono stati valutati
euro 245.280,00.
5.6.
La stima dell’avviamento
5.6.1. Introduzione
L’individuazione di un valore da assegnare alle componenti di natura immateriale
non iscritte nella situazione contabile della Rossi Energia Spa in fallimento
presenta un elevato grado di difficoltà.
E’ indubbio che il successo di un’azienda scaturisce oltre che dall’organizzazione
delle componenti materiali (impianti e macchinari destinati alla fase produttiva)
anche dall’apporti di alcune variabili non identificabile secondo metodi oggettivi.
La dottrina tende ad individuare il valore delle immobilizzazioni immateriali non
iscritte in bilancio attraverso il metodo del costo di riproduzione.
In questo modo si procede a valutare un bene immateriale sulla base dei costi che
Pagina 37
presumibilmente sarebbero necessari, al momento attuale, per ricreare il bene
immateriale oggetto di valutazione nelle condizioni in cui esso si trova.
La Rossi Energia Spa ha sottoscritto in passato contratti di fornitura con realtà
operanti in diversi settori (edilizia, sanità, plastica ecc.) e con realtà importanti
come per esempio gli ospedali presso i quali l’affidabilità dei prodotti e del
servizio vengono valutati molto attentamente data la delicatezza del compito che
gruppi elettrogeni devono assolvere e cioè fondamentalmente mantenere in
funzione in ogni situazione le macchine salvavita.
Ciò rappresenta senza dubbio un plusvalore da considerare nella valutazione
dell’azienda pur essendo fisiologica una perdita di credibilità nei confronti di tale
clientela a seguito della dichiarazione di fallimento della Rossi Energia S.r.l..
Parte delle clientela acquisita negli anni potrebbe già essersi rivolta alla
concorrenza nel momento in cui avendo bisogno del gruppo elettrogeno non ha
ricevuto gioco-forza risposta da parte della Rossi Energia S.r.l. in fallimento. Ciò
deve necessariamente essere riflesso nella valutazione dell’avviamento della
società.
Infatti
effettuare
previsioni
in ordine
al
mantenimento
della
clientela
precedentemente acquisita da parte di un potenziale acquirente d’azienda è un
esercizio obiettivamente complesso e denso di variabili difficilmente valutabili.
Dall’altra parte sembra fondamentale considerare ai fini della presente valutazione
l’espressione del valore identificato con l’avviamento.
Tale posta infatti sembra possa rappresentare la capacità dell’azienda di produrre
un sovra reddito consistente nella combinazione di elementi immateriali
Pagina 38
significativi rispetto al posizionamento sul mercato.
5.6.2. La determinazione autonoma del valore del sovra reddito
L’applicazione del metodo di stima citato comporta la determinazione del valore da
attribuire all’avviamento; cioè a tutti quei fattori di natura immateriale che possono
garantire alla società la possibilità di generare redditi futuri.
Il capitale economico è determinato in questo caso quale somma algebrica del
patrimonio netto rivalutato, componente già valutata precedentemente e del valore
di avviamento (positivo o negativo), quest’ultimo configurato attualizzando, per un
periodo limitato e ad un tasso appropriato, il differenziale di redditività
(sovra/sottoreddito) che l’azienda si stima potrà generare in futuro, rispetto ad un
livello giudicato normale. L’attualizzazione dei sovra redditi è generalmente
limitata nel tempo, poiché è ragionevole pensare che essi non permarranno a lungo;
infatti soprattutto nei settori sufficientemente concorrenziali, la reazione dei
concorrenti attuali e potenziali (nuovi entranti richiamati dalla presenza di sovra
redditi) porterà nel medio/lungo termine, all’erosione dei sovra redditi attesi.
Anche eventuali sottoredditi non potranno permanere a lungo, poiché in caso
contrario, risulterebbe snaturata l’essenza stessa dell’azienda quale istituto
economico atto a perdurare nel tempo per il soddisfacimento delle aspettative di
remunerazione dei prestatori di lavoro e dei conferenti il capitale di pieno rischio.
In generale in letteratura l’orizzonte temporale limitato viene quantificato in 3 - 7
anni. Nel caso di specie il sottoscritto ha ritenuto di limitare a 5 il numero di anni
da assumere ai fini del calcolo dell’avviamento.
Secondo questa impostazione, il valore del ramo d’azienda della Rossi Energia
Pagina 39
S.r.l. in fallimento sarà espresso dalla seguente formula:
W = PNR + (Rmnp - i’PNR) a n┐i + CA
dove:
W = valore del capitale economico
PNR = patrimonio netto rivalutato
Rmnp = reddito medio normalizzato prospettico
i’ = tasso di redditività medio normale, riferibile sia al “settore”, sia alla specifica
realtà dell’impresa oggetto d’indagine
i = tasso di attualizzazione del sovrareddito (perpetua)
CA = capitale accessorio: valore corrente degli elementi patrimoniali non operativi
oggetto di valutazione autonoma, che nella fattispecie della Rossi Energia S.r.l. in
fallimento sono nulli.
*****
Come sopra motivato, la valutazione si svolgerà attraverso due distinte fasi:
a) una valutazione patrimoniale “analitica” (già esperita in precedenza);
b) un’autonoma determinazione del valore del sovrareddito (avviamento).
Il procedimento relativo alla stima analitica del patrimonio aziendale è già stata in
precedenza effettuata; tale valutazione ha portato a rilevare il valore del marchio e
delle immobilizzazioni materiali.
Per quanto afferisce l’autonoma determinazione dell’avviamento è già stata
motivata l’applicazione della durata indefinita considerando la marginalità della
differenza esistente tra la rendita limitata ad un determinato orizzonte temporale e
la rendita perpetua.
Pagina 40
In merito al problema inerente alla definizione del tasso di attualizzazione, va
osservato che la prassi ha individuato “tassi normali di settore”, peraltro variabili
da Paese a Paese e anche in funzione di situazioni storiche particolari. I tassi in
parola, quindi, vanno opportunamente vagliati e, se del caso, rettificati in rapporto
ai fattori specifici di rischio facenti capo alle situazioni aziendali sotto esame.
Peraltro, la dottrina economico-aziendale ha specificato, in mancanza di tassi di
settore, la definizione del tasso di attualizzazione in altro modo:
· tasso di rendimento di un investimento privo di rischio prontamente liquidabile
deflazionato al netto della tassazione (tasso dei titoli di Stato deflazionati al netto
della tassazione);
· spread per la minor liquidabilità dell’investimento in azienda rispetto ai titoli di
Stato;
· spread per il rischio economico dovuto all’investimento in azienda (rischio
generico del settore di attività);
· spread per il rischio economico specifico dovuto all’investimento nella specifica
azienda da valutare (tale spread è solo eventuale, laddove il rischio dell’azienda da
valutare sia superiore al rischio economico del settore).
Il parametro “tempo di riferimento”
Nella valutazione dell’azienda in oggetto si è considerato un orizzonte temporale di
5 anni.
Il parametro “tasso di redditività medio normale” (i’)
Per la definizione del tasso di attualizzazione, nella valutazione dell’azienda in
oggetto, si procederà come segue:
Pagina 41
1. Determinazione del tasso dei titoli di stato al netto dell’inflazione e delle
imposte
Bisogna innanzitutto tenere presente che il tasso da utilizzare deve essere relativo a
titoli a breve-medio termine al netto dell’inflazione in quanto omogenei rispetto al
periodo di attualizzazione prescelto. Si è ritenuto pertanto di calcolare la media
aritmetica dei tassi dei BTP quinquennali dell’anno 2011 sulla base dei dati tratti
dal prospetto allegato doc. n. 20. Dai calcoli effettuati risulta che il tasso medio è
pari al 3,98 %. Ora dobbiamo quantificare il tasso di inflazione che nel corso
dell’anno 2011 è stato pari al 2,7% (doc. n. 21). L’imposizione fiscale sui tassi di
interesse dei titoli di stato è pari al 12,5% pertanto moltiplicando il tasso lordo per
l’aliquota di imposizione si ottiene 3,98% x 12,5% = 0,04975%. Pertanto il tasso
medio dei titoli di stato a medio termine al netto dell’inflazione e dell’imposizione
fiscale risulta essere pari al 3,98% - 2,7% - 0,04975%= 1,23 %.
2. Determinazione dello “spread” per la minor liquidabilità dell’investimento in
azienda rispetto ai titoli di Stato e per il rischio economico dovuto all’investimento
in azienda (rischio generico del settore di attività).
Dall’analisi effettuata e dai colloqui intercorsi con il Curatore Fallimentare si è
potuto constatare che il settore di attività in cui opera la Rossi Energia S.r.l. è tale
da garantire la liquidabilità dell’investimento, in tempi ragionevoli.
L’attività è stata interrotta di fatto solo da pochi giorni ed in grado di ripartire a
pieno regime in breve tempo.
Si rileva inoltre che la Società oggetto di valutazione presentava una discreta quota
di mercato con una clientela fidelizzata, costituta da aziende operanti in vari
Pagina 42
settori.
Secondo Guatri (cfr. “Trattato sulla valutazione delle aziende”, pag. 83, Egea,
1998) nell’esperienza italiana la maggiorazione di cui trattasi dovrebbe attestarsi
tra il 3,5% e il 5%.
Tutto ciò fa ritenere equo determinare uno spread nella misura del 4,0%.
3. Determinazione dello spread per il rischio economico specifico dovuto
all’investimento nella azienda da valutare.
Le modalità programmate di esercizio a regime dell’attività economica fanno
presumere che il profilo di rischio dell’azienda da valutare non sia superiore al
rischio che grava sulle altre aziende del settore. Pertanto, il tasso verrà maggiorato
a titolo prudenziale dello 0,5%.
*****
Dalle sopraesposte determinazioni si ottiene un tasso di redditività medio normale
nella misura del 5,73 % = 1,23 + 4,00 + 0,50.
Il parametro “tasso di attualizzazione del sovrareddito” (i)
La quantificazione del parametro in questione è alquanto difficoltosa come del
resto quella di molte delle grandezze necessarie ai fini della stima del valore di
un’azienda.
Riferisce infatti il Guatri4 che esiste non uno ma ben quattro impostazioni in merito
alla quantificazione del tasso di attualizzazione.
Secondo la prima che chiameremo “americana” il tasso di attualizzazione viene
fatto coincidere con il tasso di redditività medio normale.
4 Luigi Guatri, “Trattato sulla Valutazione delle Aziende”, Egea, 1998, pagg. 287-288.
Pagina 43
La seconda impostazione dell’UEC tale tasso dovrebbe essere particolarmente
elevato in quanto deve scontare il rischio peculiare di cessazione del sovra reddito.
Secondo una terza impostazione si dovrebbe trattare di un tasso avente unico scopo
quello di trasferire i valori dal tempo t al tempo iniziale t0 collegandosi pertanto ai
tassi di rendimento dei titoli di stato aventi corrispondenti durate.
Infine, secondo altri, si dovrebbe aumentare il tasso di cui al punto precedente di
una maggiorazione per l’investimento azionario.
Il sottoscritto ritiene che sia coerente con l’impostazione seguita considerare il
tasso di attualizzazione come il mezzo per trasferire i valori nel tempo in quanto
pare che agendo diversamente vi sia la possibilità che i rischi di impresa entrino
due volte nel calcolo.
Conseguentemente si assume il tasso dei titoli di stato a medio termine che
abbiamo visto essere pari al 3,98 % al netto del tasso di inflazione del 2,7% e cioè
l’1,28 %.
Il parametro “reddito da capitalizzare”
Molteplici sono i problemi da risolvere sul punto.
In primo luogo l’azienda che viene venduta è totalmente diversa da quella che ha
concorso a produrre i redditi negli anni a precedenti. Infatti viene venduta
un’azienda che dispone solo di parte dei generatori di cui si disponeva nel passato.
Molti generatori erano stati assunti in locazione finanziaria. Già nel corso
dell’anno 2010 molti contratti di leasing erano stati risolti per inadempimento della
conduttrice. Il fallimento dell’azienda ha fatto il resto conducendo alla risoluzione
dei restanti contratti in essere e alla richiesta e successiva restituzione dei
Pagina 44
generatori ancora utilizzati in forza di tali contratti. Già questo è di per sé
sufficiente ad escludere la possibilità di stimare i probabili utili realizzabili
dall’azienda oggetto di cessione sulla base degli utili di fatto realizzati in passato
sulla base di una struttura aziendale profondamente diversa. Si potrebbe allora
pensare di utilizzare i dati contabili non tanto per la stima di un reddito normale
che in senso assoluto non avrebbe senso quantificare quanto piuttosto per stimare
una redditività media dell’azienda rispetto ai ricavi realizzati. Evidentemente si
porrebbe comunque il problema della stima dei ricavi considerato che l’acquirente
potrebbe contare su una struttura aziendale ridotta. In tal caso ci sarebbe però un
vantaggio consistente nel fatto che la grandezza da stimare sarebbe una sola
piuttosto che tante quante sono le voci di costo che concorrono alla formazione del
risultato di esercizio. E’ chiaro che anche la stima della voce di ricavi presenta
gravi difficoltà in quanto dai dati in possesso non si è stati in grado di evincere a
quanto potrebbe essere noleggiato ogni singolo generatore e quale potrebbe essere
realisticamente il tasso medio di impiego di ogni generatore nel tempo.
Come abbiamo visto in precedenza, nel caso di specie l’analisi della struttura dei
costi passati avrebbe potuto essere utilizzata per la stima dei costi futuri in termini
percentuali rispetto ai ricavi attesi realizzabili mediante l’impiego dell’azienda
oggetto di cessione. Sennonché ciò non è praticamente possibile in quanto l’analisi
dei dati contabili non consente di individuare quale sia la più probabile struttura dei
costi dell’attività. Nell’allegato doc. n. 22 il sottoscritto ha riportato i dati dei ricavi
e dei principali costi sostenuti dall’azienda nel periodo 2002-2010. Per ogni anno è
stata calcolata l’incidenza di ogni voce di costo rispetto al valore dei ricavi. Si può
Pagina 45
notare come il peso delle singole voci di costo abbia incidenze molto diverse nel
corso degli anni. Se ciò è comprensibile relativamente ai costi fissi, non altrettanto
può dirsi per quanto riguarda i costi variabili che dovrebbero avere un andamento
abbastanza costante nel tempo se raffrontati ai ricavi conseguiti. Si evidenzia a
titolo di esempio che il costo per materie prime oscilla tra un minimo dello 0% ad
un massimo dell’11%; quello per viaggi e rimborsi spese dallo 0% al 14%; le spese
di manutenzioni e lavorazioni esterne oscillano tra il 4 e il 9%. Difficile
comprendere anche quale debba essere la corretta incidenza del costo del personale
infatti si constata che nei tre anni (2006, 2008 e 2010) in cui il costo del personale
è costante i ricavi partono da circa 412 mila euro passando a 718 mila euro per
arrivare a 497 mila euro nel 2010. In altre parole nell’anno 2008 i ricavi sono quasi
raddoppiati rispetto a quelli dell’anno 2006 a parità di costo del personale. Assai
rilevante per l’azienda di cui trattasi per la rilevanza che hanno tali costi è il fatto
che non c’è correlazione tra ricavi e costi per ammortamenti, leasing, canoni di
locazione. Nel caso di specie tale correlazione dovrebbe essere molto stretta in
quanto derivando i ricavi dal noleggio dei generatori elettrici, maggiori sono i
ricavi, maggiore è l’uso e conseguentemente la quota del loro costo complessivo
che deve essere imputata a conto economico.
Ciò dimostra sostanzialmente come i dati contabili non consentano in alcun modo
di comprendere quale dovrebbe essere una normale struttura dei costi aziendali.
Pertanto, non disponendo che di altra documentazione più attendibile, al fine di
ridurre al minimo il rischio di utilizzo di dati inappropriati in quanto inquinati da
politiche di bilancio, si è ritenuto di mediare i tassi di incidenza dei costi dell’intero
Pagina 46
periodo 1997-2010. Si è inoltre stimato che i ricavi che potranno essere realizzati
nel futuro siano pari alla media di quelli realizzati nello stesso periodo. Ai fini della
media precedente sono state escluse le componenti straordinarie di reddito nonché
gli interessi passivi. Le prime per ovvi motivi dovendo noi individuare un reddito
medio normale e i secondi in quanto si è ritenuto di calcolarli, ad un tasso aderente
alle condizioni attuali di mercato, sull’ammontare dell’investimento che
l’acquirente dell’azienda dovrà sostenere per acquistarla dalla procedura
fallimentare escluso l’avviamento in quanto si tratta della quantità che dobbiamo
quantificare.
***
Disponiamo ora di tutti i dati necessari al fine della stima dell’avviamento
dell’impresa di cui trattasi. I calcoli sono stati svolti in allegato n. 23 ove
l’avviamento è stato quantificato in euro 12.710,57.
6 CONCLUSIONE
Si riassumo ora i risultati dell’indagine svolta.
Per quanto riguarda la valutazione dei singoli beni si rimanda alla Tabella n. 1
precedente.
Per quanto riguarda invece la valutazione dell’azienda nel suo complesso nella tabella
seguente si riporta il valore complessivo della stessa che risulta essere pari a euro
296.626,29.
valore del marchio non registrato
valore dei beni mobili organizzati
valore dell'avviamento
38.635,72
245.280,00
12.710,57
Pagina 47
totale 296.626,29
Si ringrazia per la fiducia accordata e si resta a disposizione per ogni eventuale
chiarimento si rendesse necessario.
Dueville, Friday 13 July 2012
Il Perito
Pagina 48
Tribunale di Vicenza
Sezione Fallimentare
__________________________________________________________________
PERIZIA DI STIMA DELVALORE
DEI BENI DI PROPRIETA’ DI “ROSSI ENERGIA S.R.L.” IN
FALLIMENTO NONCHE’ DELL’AZIENDA NEL SUO COMPLESSO
con sede legale a Montegaldella (VI) in Via Santa Maria Maddalena, n. 6/B e
sede operativa a Montegaldella (VI) in Via dell’Artigianato, n. 21
__________________________________________________________________
FALLIMENTO n. 120/2011 dichiarato il 25/10/2011
GIUDICE DELEGATO: Dott.ssa Paola Cazzola
CURATORE: Dott.ssa Margherita Baldisserotto
PERITO: Dott. Paolo Sabbadin, iscritto all’ordine dei Dottori Commercialisti
ed Esperti Contabili di Vicenza al n. 765/A
__________________________________________________________________
ALLEGATI
1.
Estratto sentenza dichiarativa di fallimento;
2.
Nomina del perito stimatore;
3.
Copia del libro dei cespiti ammortizzabili;
4.
Situazione contabile della società al 30/09/2011;
5.
Bilancio di esercizio al 31/12/2010;
6.
7.
Pagina 49
8.
9.
Visura camerale ordinaria;
10.
Rappresentazione grafica del marchio Rossi Energia;
11.
12.
13.
14.
15.
16.
17.
18.
19.
Fattori di attualizzazione Istat;
20.
Misura tasso del tasso di inflazione dell’anno 2011;
21.
Tassi BTP quinquennali emessi nell’anno 2011;
22.
Prospetto costi e ricavi sostenuti dalla società nel periodo 1994-2010;
23.
Prospetto di quantificazione dell’avviamento aziendale.
Pagina 50

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